美国财政部今年7月对日元汇率的干预规模，可能远低于市场此前预期，实际规模或仅约5亿美元，与此前市场估算的50亿至100亿美元相去甚远。 据英国《金融时报》旗下Alphaville栏目分析， 贝森特此前办公桌上的一张纸条显示，美国财政部此次干预规模可能介于50亿至100亿美元之间 。但研究人员追踪美国财政部每周公布的外汇储备数据，并剔除汇率变动造成的估值影响后发现，干预后一周内， 欧元持仓减少约4.95亿美元，而日元持仓增加约5.02亿美元，两项数据均指向约5亿美元的干预规模。 这一测算并非直接来自财政部披露，而是通过外汇储备资产变动反推干预规模。由于7月份外汇稳定基金（ESF）财务报告并未明确披露相关仓位，研究人员转而从周度数据中寻找干预留下的资产变动痕迹，并结合汇率变化进行调整。 若这一估算成立，那么此次干预规模甚至不及美国财政部目前最大可动用欧元资产约263亿美元的零头，也意味着美国财政部直接通过外汇工具影响汇率的能力，可能远没有市场此前想象的那么强。 法定披露未能解开谜团 根据美国法律，财政部须在每季度结束后的规定期限内公布外汇稳定基金（ESF）相关财务数据。按这一时间表，8月30日原本应成为市场确认此次干预规模的关键节点。 但Alphaville梳理7月份ESF财务报告后发现，报告附注并未提及欧元兑日元交叉盘仓位。 如果财政部采用欧元兑日元远期合约进行干预，按照规定，应在报告附注第9条披露“所有已签订及续签的合约及预计发生的负债”。但该条款及其他附注均未出现相关信息。 这留下两种可能：一是财政部遗漏了相关披露；二是存在尚未被外界掌握的规则，使得7月最后一个交易日签订的合约无需计入当月报告。 Alphaville已就此向财政部寻求回应，但尚未获得答复。 外汇储备周报提供交叉验证 ESF财务报告未能给出明确答案后，研究人员转而追踪美国财政部每周公布的外汇储备数据。该数据涵盖ESF和美联储公开市场账户（SOMA）持有的欧元、日元存款及证券价值。 除了上述资产变动外，Alphaville还采用美联储经济数据库（FRED）的每日收盘汇率进行估值调整。不过，由于收盘汇率并非实际交易价格，这一方法本身存在一定误差。 为进一步验证测算结果，Alphaville向前美国财政部副助理部长、官方部门融资领域专家Brad Setser进行交叉验证，后者也给出了相近的估算。 干预工具决定信息透明度 干预究竟通过何种工具完成，也关系到外界能否从官方数据中还原规模。 如果财政部通过欧元兑日元远期合约进行干预，既可以进入流动性更强的外汇市场，也无需出售债券筹集资金，操作更加灵活，但相关仓位原则上需要在ESF财务报告中披露。 如果采用即期市场干预，则情况有所不同。由于7月31日完成的现货交易，其交割日在7月31日之后，相关仓位变动不会立即反映在7月份ESF报告中，因此月度报告难以直接捕捉这笔交易。 综合目前掌握的线索，此次干预更可能通过即期市场完成，规模约为5亿美元。 若这一判断最终得到确认，那么贝森特此次出手的力度将明显低于市场此前预期，也意味着市场或许需要重新评估美国财政部通过外汇稳定基金持续、大规模影响汇率的能力与意愿。

美联储内部对利率路径的讨论正在趋于谨慎。纽约联储主席约翰·威廉姆斯周三表示，通胀正缓慢走低，当前利率水平处于"良好位置"，并强调需要积累更多数据后再作出下一步决策。 威廉姆斯在接受CNBC采访时称， 近期数据令人鼓舞，随着关税影响逐渐消退，通胀趋势正在缓慢下行。 他明确支持7月联邦公开市场委员会（FOMC）维持利率不变的决定，认为当前利率水平有助于平衡就业与物价稳定的双重目标。 威廉姆斯同时指出，关税及中东局势引发的能源价格上涨仍是通胀的最主要驱动因素，部分服务业通胀也依然明显。其偏向中性审慎的表态为内部分歧加大的9月FOMC会议留下了变数。 通胀趋势向好，但压力尚未消散 威廉姆斯表示， 最新数据显示通胀持续回落，部分关税影响已"渐入后视镜"，能源价格上涨也尚未大范围蔓延至其他服务领域，这为整体通胀走势提供了一定支撑。 然而，他同时强调，通胀回落的进程仍属缓慢，关税与中东地缘冲突带来的能源价格压力依然是当前最显著的通胀驱动因素，服务业通胀亦未见明显松动。威廉姆斯重申，需要在可预见的未来将通胀率降至2%的政策目标。 支持按兵不动，强调数据为先 在利率立场上，威廉姆斯明确支持7月FOMC维持利率不变的决定。他表示，强劲的经济前景是近期债券收益率走高的主要原因，当前利率水平能够有效兼顾美联储的双重使命。 他同时表示，在做出下一步利率决定之前，希望收集并分析更多数据。"我们正在汇集大量数据，届时需要重新评估，"他说。 值得注意的是，据彭博报道，7月FOMC会议上已有三位有投票权的委员提出异议，支持加息25个基点，显示内部分歧有所扩大。 9月会议临近，市场关注分歧走向 美联储官员将于9月15日至16日在华盛顿召开今年第六次货币政策会议。今年以来，FOMC已连续五次维持利率不变。 7月会议出现的三票加息异议，令即将到来的9月会议备受市场关注。威廉姆斯的最新表态偏向中性审慎，强调数据依赖和耐心等待，为会议结果留下较大变数。此外，威廉姆斯还表示，国债回购操作不会对其政策工作产生干扰。

SMM 8月5日讯： 进入8月，钠离子电池产业链景气度持续攀升，正负极材料环节呈现"冰火交织"的运行特征：正极材料端供需偏紧、成本偏高，订单顺延，硬碳负极端亦深陷盈利承压。产业链量增利薄的结构性矛盾，成为当前钠电材料市场最鲜明的注脚。 一、正极材料：供应缺口突显 "以产定销"特征鲜明 据SMM调研，8月钠电正极材料产量环比增加4%，同比大幅增加71%，其中聚阴离子路线材料占比高达87%，主导地位进一步巩固。 从供需格局来看，钠电正极材料市场延续供需偏紧态势。下游电芯厂订单充足，头部NFPP企业当月订单量虽可突破千吨级，但受制于交付产能，当月订单无法及时交付，需顺延至下一月执行。叠加前期结转交付压力，8月实际可交付量不足需求的九成，供应缺口突显，行业"以产定销"特征凸显。 从企业运行来看，8月主流NFPP企业已基本开启满负荷模式，产能分配明显向核心大客户倾斜。为保障两轮车动力、储能头部电芯厂不断供，部分客户数百吨级的意向需求仅能兑现六成左右，新增客户及中小客户的排产周期明显拉长。 为缓解供应紧张局面，主流企业一方面加快自有新基地建设，另一方面积极引入代工产能，仅需设备改造即可投产。但考虑到新产线仍需经历试生产爬坡，短期内难以快速形成批量出货，SMM预计供应偏紧的局面将延续至四季度初。 价格方面，8月NFPP报价整体持稳，无明显上涨；而成本端磷酸铁价格已上行至1.5万元/吨以上且合适货源偏紧，NFPP企业仍处于利润承压状态，成本传导机制的理顺仍需时间。 展望后市，9月行业景气有望持续向好，头部NFPP企业订单较满。SMM预计9月钠电正极产量环比增加5%，同比增加160%。具备产能、成本与客户结构优势的企业将率先受益，产业对钠电中长期发展的信心不改。 二、硬碳负极：出货节节攀升 行业利润持续承压 8月钠电硬碳负极产量环比增加4%，同比大增128%，延续高增长态势。 从企业格局看，头部厂商单月出货已达数百吨，第二梯队厂商月出货维持百吨级，后续梯队仅数十吨、规模有限，头部与腰尾部企业的分化持续加剧。需求端以原有客户增量为主，零散小批量订单因产能受限，尚不足以单独排产。从需求结构看，当前硬碳走量主力集中于小动力（两轮车）及储能长循环类产品。 从企业运行来看，主流厂商产线基本满负荷运转，行业整体当前产能尚属充裕，但随着下游需求逐步释放，硬碳仍将面临供应不足的压力。排产策略上出现分化：部分厂商以自有产品备货优先、空余产能承接代工订单；亦有厂商因外部代工品质不稳定、综合成本偏高而主动收缩代工，推掉低报价订单。 值得关注的是价格与盈利状况。当前硬碳售价竞争激烈，行业处于"卖一吨亏一吨"的状态，核心受下游大客户压价影响。价格虽现下行趋势，但月度降幅仅数百元，与客户期待的降幅仍有明显差距。价格呈现显著的场景分层特征：两轮车小动力类产品价格较低，为走量主力；高倍率、低温性能优异的产品则处于价格天花板级别。 从竞争格局来看，头部厂商凭借规模与客户黏性构筑壁垒；第二梯队厂商月出货百吨级，主要依托固定合作客户及代工份额维持基本盘。 展望后市，随着三季度末四季度初下游产能陆续落地、年底工艺验证与降本兑现，硬碳出货有望逐月爬升。但行业盈利拐点的到来，仍取决于终端放量节奏、电芯良率改善及大客户价格博弈的演进。SMM预计9月硬碳负极产量环比增加4%，同比增加128%。 三、总结 综合来看，8月钠电材料市场呈现出"正极供不应求、负极量增价低"的分化格局。正极环节供应缺口短期难以弥合，头部企业满产满销、订单外溢，扩产与代工并行成为破局关键；硬碳负极则在高速放量中承受盈利考验，成本管控与产品差异化是穿越周期的主要抓手。往后看，随着两轮车与储能需求的持续释放，以及四季度新旧产能的接续落地，钠电材料环节有望迎来量利齐升的窗口期，但盈利兑现的节奏仍需紧密跟踪终端放量与产业链价格博弈的边际变化。       SMM新能源研究团队 王聪 021-51666838 冯棣生 021-51666714 吕彦霖 021-20707875